2008-04-13 12:00:20葉子
鉅亨看世界－金融市場8年流毒
鉅亨網
2008 / 04 / 11 星期五 18:00
去年夏天次貸危機的爆發讓全球金融市場人們措手不及，但這個問題並非在朝夕間就突然發展成如此龐大的規模。早在 8年前，金融專家們就知道，金融體系中埋藏著一顆大炸彈。
2000年在法國東北部Alsace地區的豪華城堡中，一位頂尖的金融專家承認，由全球最大投資銀行新推出的複雜金融工具，具有潛在的「致命毒性」。高層官員們召開會議，希望能找出解毒方法，但在 2天的會議後，他們只確定了金融體系背後的確藏有重大的危險。
而在 1年前，埋伏在市場中的炸彈爆了。信貸危機可能導致全球金融版圖的重組，也可能預示了全球化趨勢的結局。
擔保債權憑證 (CDO；collateralised debt obligation)這項工具廣受大家的關注。CDO 剛推出時，銀行對它並沒有充分的了解，但因為它可以讓銀行把債務轉移掉，讓他們可以借得更多，所以銀行都張開雙臂歡迎。但 CDO去年開始爆出問題，不但讓華爾街的銀行和經紀公司受重傷，更讓全球金融市場餘震不止。
在 CDO給信貸市場帶來嚴重問題之前，它也帶來了寬鬆的信用和經濟的成長。英國《衛報》報導，由於銀行放寬借貸標準，英國人的債務高達 1.4兆英鎊，比該國的 GDP還多。而信用紀錄不良的數百萬美國借款人，也透過次級貸款購得了房屋。
先消費後付款的結果是痛苦的。美國屋主房屋被法拍案件創下新高，英國人也發現想取得信用貸款或房屋貸款愈來愈困難。信貸危機帶來的傷害還沒辦法衡量到底有多大，但受害對象卻在日漸增加。英國政府尷尬地接管了銀行 Northern Rock；美聯儲著手進行對投資銀行Bear Stearns的援助行動；法國銀行Societe Generale 和瑞士銀行 Credit Suisse都爆出交易員違規交易事件。
現在財政官員們呼籲銀行業回到「傳統金融方式」，銀行只會在有足夠的資金，並了解客戶狀況情形下才會同意借款。這情形已經在發生。
HSBC旗下銀行First Direct在 4月初暫停發放新的抵押貸款，其他銀行則在核准房貸前，要求借款人需有更多存款。美國政府正進行金融服務業的重建，而英國金融服務監管局 (FSA)也任用了 100位新官員。有些銀行人士認為，恐懼已經蔓延到金融體系內，市場變得太過複雜，以致於無法確實了解到底發生了什麼問題。
20年前曾是倫敦金融城頂尖分析師，現在則是貸款經紀公司執行長的 Terry Smith說，現在要計算銀行的弱點究竟為何已愈來愈困難。在20年前，他還能精算出利率變動1%對Barclays銀行的影響，但現在有了 CDO的介入，銀行業務早已不是存放款那麼單純。
Sir Howard Davies 曾於2000年時參加Alsace的那場會議，在2002年 1月他成為 FSA主席時，也曾警告倫敦金融城，有些金融工具其實含有劇毒。 6年過去了，現在的Davies任教於倫敦政治經濟學院， CDO工具仍然讓他感到擔心。他認為保險公司會買入這些他們也不了解的 CDO商品，只是被高報酬所吸引，忽視了潛在的風險。
但不只是保險公司，投資 CDO及其他複雜衍生性工具的狀況很普遍。第一批 CDO商品早在1987年問世，然後這方面的業務就生意興隆。在這20年內，市場規模增加到 2兆美元，尤其在2004年至2007年間成長最速。
不過這榮景來得快去得也快， 4月初，國際清算銀行(BIS；Bank for International Settlements) 預估，有幾種特定的資產抵押 CDO已幾乎完全消失。
Alliance & Leicester銀行批發業務總監 Richard Banks是對這些工具消失毫不惋惜的人之一。在該銀行減計了1.85億英鎊的虧損後，他說，「我們很後悔…也對此感到很遺憾。」
A&L 曾被視為風險投資的安全港，因為該銀行的基礎是營建團體，但它在1999年開始接觸 CDO，因為覺得這種投資工具可以用來分散資產，並增進投資報酬。
在景氣好時靠 CDO大撈了一筆的華爾街銀行，現在可能都感到後悔了。到了2007年底，Merrill Lynch、 Citigroup和Bear Stearns等銀行，都必須承認他們的問題其實很嚴重。 CDO商品的大宗玩家 Merrill Lynch，在去年10月時，不得已在 2個星期內，就把次貸相關投資虧損減計的金額由30億美元增加到79億美元。
當時的 Merrill Lynch執行長 Stan O’Neal說，「我們在業務本身和風險管理上做了錯誤的判斷。」一星期後，他就辭職了。而他並不是第一個引咎辭職的投資銀行高層。
UBS 稍早已經因為與 CDO、次貸相關投資減計 190億瑞郎，又在 4月初，披露了今年第 1季虧損高達 120億瑞郎。其總裁Marcel Ospel為此黯然下台，而且他可能也不會是最後一個。
CDO 商品讓銀行業面臨戲劇性的重挫，保險公司也己經有一隻腳陷入次貸泥淖。而美國藥廠 Bristol Myers Squibb 因次貸相關投資而減記2.75億美元資產的消息，顯示這問題己經擴大到企業層面。
由Threadneedle所發行、英國國內最大的貨幣基金，一向被認為是避險的安全港。但它投資了銀行Standard Chartered發行的 CDO相關商品後，反而是同類型基金中唯一報酬為負的。該公司把投資績效極差歸因於信貸危機本身，而非其投資的標的。
然而，把高風險、高獲利的 CDO商品都分解開來，會發現構成這些商品的基本元素只是些一文不值的債權。而Davies認為， CDO商品之所以危險，不只是投資人不了解風險何在，也在於 CDO商品中只有部份有風險。但由於信評機構所給的高評級，投資人並不太關心到底是哪裡有風險，投資銀行也能輕易將它出售給同業、保險公司，或退休基金。
理論上，推售 CDO類型的金融商品會使風險被分散。但相對地，實際上也更難以得知問題會從哪裡發生。一般來說， BIS設計的風險模組在金融產業內廣泛被應用，但它卻沒辦法判斷出 CDO的風險。
大部份的交易所都用「風險價值」(Value at Risk)公式來分析商品的價值，在檢閱風險時，觀察哪些商品是波動最大、預期損失最大的。但有些 CDO商品的波動性很低，在風險報告中不容易引起注意。銀行業人士說，「過去 CDO的歷史風險實在太低，後來在給投資人的報告中就未再提及，而分析團隊可能也懶得再去注意，因為 CDO的風險價值實在太低了。」
投資管理公司Knight Vinke資深基金經理人Eric Knight 說，不管精算工具再怎麼精密，專家的人為判斷卻永遠更恰當。「不管商品有多複雜，最好的風險管理系統仍然是人本身。」
而有銀行高層主管說，現在市場運作的方式使經營銀行愈來愈困難。有些投資人會希望 CDO等類型的商品失敗，因為他們所買入的正是以作空為目的的商品。會買入這種商品的通常是避險基金，這也是為什麼次貸風暴發生後，有些避險基金慘賠、有些卻大賺的原因。
而現在銀行也遇到了左右為難的新客戶。以前如果銀行有問題，客戶都會希望他們趕快解決。但既然投資人現在可以持有銀行股份的「空頭部位」，那麼銀行愈慘，對投資人不就愈有利？
FSA 執行長Hector Sants表示，就算這波信貸危機過去，銀行市場也不可能完全康復，但他認為銀行將會開始「控制自己的行為」，以過去銀行傳統的運作方式來運作。
銀行們的選擇不是太多。因為信貸緊縮，使他們無法像過去那樣，很輕易就能籌得資金來放貸，或是再設計複雜的金融商品。銀行可能得回歸到基本，當局將更加嚴格管理，而CDO的市場可能已走到末路。
銀行現在不願意與彼此交易，因為他們擔心對方可能持有未公布的 CDO商品。他們也不願意借款給彼此，因為他們手頭上需要足夠資金，也怕對方會還不出來。
銀行間的猜疑氣氛，從倫敦銀行同業拆借利率(Libor) 居高不下就可以看出。 Libor現在己經逼近6%，而英國央行10日才剛降息 1碼，基準利率來到5%。
不管公開與否，現在銀行都應監管機關要求，正在準備資金來改善資產負債表的情況，有些國家的主權基金己經對歐美銀行注資，許多投資人更是樂見其成。
資產管理公司 Royal London Asset Management投資長 Robert Talbut也認同，銀行需要增加儲備資金。「很明顯這是當局的要求，所有人也都希望銀行界能站得更穩。要有堅強的銀行業，才可能擺脫目前的信貸問題。」
金融業若要重新出發，銀行不應再拒絕與彼此交易，也應攜手改善己經奄奄一息的金融市場。不過信貸危機還沒有結束，金融體系的複雜結構一時之間也很難改變。 Smith指出，有許多大型企業其實也己經在金融市場中參了一腳，而且不受監管。「保時捷(Porsche) 就有一位操作避險基金的財務總監，他們從金融交易中賺的比賣車還多。」Smith說。
(黃 欣)
2008 / 04 / 11 星期五 18:00
去年夏天次貸危機的爆發讓全球金融市場人們措手不及，但這個問題並非在朝夕間就突然發展成如此龐大的規模。早在 8年前，金融專家們就知道，金融體系中埋藏著一顆大炸彈。
2000年在法國東北部Alsace地區的豪華城堡中，一位頂尖的金融專家承認，由全球最大投資銀行新推出的複雜金融工具，具有潛在的「致命毒性」。高層官員們召開會議，希望能找出解毒方法，但在 2天的會議後，他們只確定了金融體系背後的確藏有重大的危險。
而在 1年前，埋伏在市場中的炸彈爆了。信貸危機可能導致全球金融版圖的重組，也可能預示了全球化趨勢的結局。
擔保債權憑證 (CDO；collateralised debt obligation)這項工具廣受大家的關注。CDO 剛推出時，銀行對它並沒有充分的了解，但因為它可以讓銀行把債務轉移掉，讓他們可以借得更多，所以銀行都張開雙臂歡迎。但 CDO去年開始爆出問題，不但讓華爾街的銀行和經紀公司受重傷，更讓全球金融市場餘震不止。
在 CDO給信貸市場帶來嚴重問題之前，它也帶來了寬鬆的信用和經濟的成長。英國《衛報》報導，由於銀行放寬借貸標準，英國人的債務高達 1.4兆英鎊，比該國的 GDP還多。而信用紀錄不良的數百萬美國借款人，也透過次級貸款購得了房屋。
先消費後付款的結果是痛苦的。美國屋主房屋被法拍案件創下新高，英國人也發現想取得信用貸款或房屋貸款愈來愈困難。信貸危機帶來的傷害還沒辦法衡量到底有多大，但受害對象卻在日漸增加。英國政府尷尬地接管了銀行 Northern Rock；美聯儲著手進行對投資銀行Bear Stearns的援助行動；法國銀行Societe Generale 和瑞士銀行 Credit Suisse都爆出交易員違規交易事件。
現在財政官員們呼籲銀行業回到「傳統金融方式」，銀行只會在有足夠的資金，並了解客戶狀況情形下才會同意借款。這情形已經在發生。
HSBC旗下銀行First Direct在 4月初暫停發放新的抵押貸款，其他銀行則在核准房貸前，要求借款人需有更多存款。美國政府正進行金融服務業的重建，而英國金融服務監管局 (FSA)也任用了 100位新官員。有些銀行人士認為，恐懼已經蔓延到金融體系內，市場變得太過複雜，以致於無法確實了解到底發生了什麼問題。
20年前曾是倫敦金融城頂尖分析師，現在則是貸款經紀公司執行長的 Terry Smith說，現在要計算銀行的弱點究竟為何已愈來愈困難。在20年前，他還能精算出利率變動1%對Barclays銀行的影響，但現在有了 CDO的介入，銀行業務早已不是存放款那麼單純。
Sir Howard Davies 曾於2000年時參加Alsace的那場會議，在2002年 1月他成為 FSA主席時，也曾警告倫敦金融城，有些金融工具其實含有劇毒。 6年過去了，現在的Davies任教於倫敦政治經濟學院， CDO工具仍然讓他感到擔心。他認為保險公司會買入這些他們也不了解的 CDO商品，只是被高報酬所吸引，忽視了潛在的風險。
但不只是保險公司，投資 CDO及其他複雜衍生性工具的狀況很普遍。第一批 CDO商品早在1987年問世，然後這方面的業務就生意興隆。在這20年內，市場規模增加到 2兆美元，尤其在2004年至2007年間成長最速。
不過這榮景來得快去得也快， 4月初，國際清算銀行(BIS；Bank for International Settlements) 預估，有幾種特定的資產抵押 CDO已幾乎完全消失。
Alliance & Leicester銀行批發業務總監 Richard Banks是對這些工具消失毫不惋惜的人之一。在該銀行減計了1.85億英鎊的虧損後，他說，「我們很後悔…也對此感到很遺憾。」
A&L 曾被視為風險投資的安全港，因為該銀行的基礎是營建團體，但它在1999年開始接觸 CDO，因為覺得這種投資工具可以用來分散資產，並增進投資報酬。
在景氣好時靠 CDO大撈了一筆的華爾街銀行，現在可能都感到後悔了。到了2007年底，Merrill Lynch、 Citigroup和Bear Stearns等銀行，都必須承認他們的問題其實很嚴重。 CDO商品的大宗玩家 Merrill Lynch，在去年10月時，不得已在 2個星期內，就把次貸相關投資虧損減計的金額由30億美元增加到79億美元。
當時的 Merrill Lynch執行長 Stan O’Neal說，「我們在業務本身和風險管理上做了錯誤的判斷。」一星期後，他就辭職了。而他並不是第一個引咎辭職的投資銀行高層。
UBS 稍早已經因為與 CDO、次貸相關投資減計 190億瑞郎，又在 4月初，披露了今年第 1季虧損高達 120億瑞郎。其總裁Marcel Ospel為此黯然下台，而且他可能也不會是最後一個。
CDO 商品讓銀行業面臨戲劇性的重挫，保險公司也己經有一隻腳陷入次貸泥淖。而美國藥廠 Bristol Myers Squibb 因次貸相關投資而減記2.75億美元資產的消息，顯示這問題己經擴大到企業層面。
由Threadneedle所發行、英國國內最大的貨幣基金，一向被認為是避險的安全港。但它投資了銀行Standard Chartered發行的 CDO相關商品後，反而是同類型基金中唯一報酬為負的。該公司把投資績效極差歸因於信貸危機本身，而非其投資的標的。
然而，把高風險、高獲利的 CDO商品都分解開來，會發現構成這些商品的基本元素只是些一文不值的債權。而Davies認為， CDO商品之所以危險，不只是投資人不了解風險何在，也在於 CDO商品中只有部份有風險。但由於信評機構所給的高評級，投資人並不太關心到底是哪裡有風險，投資銀行也能輕易將它出售給同業、保險公司，或退休基金。
理論上，推售 CDO類型的金融商品會使風險被分散。但相對地，實際上也更難以得知問題會從哪裡發生。一般來說， BIS設計的風險模組在金融產業內廣泛被應用，但它卻沒辦法判斷出 CDO的風險。
大部份的交易所都用「風險價值」(Value at Risk)公式來分析商品的價值，在檢閱風險時，觀察哪些商品是波動最大、預期損失最大的。但有些 CDO商品的波動性很低，在風險報告中不容易引起注意。銀行業人士說，「過去 CDO的歷史風險實在太低，後來在給投資人的報告中就未再提及，而分析團隊可能也懶得再去注意，因為 CDO的風險價值實在太低了。」
投資管理公司Knight Vinke資深基金經理人Eric Knight 說，不管精算工具再怎麼精密，專家的人為判斷卻永遠更恰當。「不管商品有多複雜，最好的風險管理系統仍然是人本身。」
而有銀行高層主管說，現在市場運作的方式使經營銀行愈來愈困難。有些投資人會希望 CDO等類型的商品失敗，因為他們所買入的正是以作空為目的的商品。會買入這種商品的通常是避險基金，這也是為什麼次貸風暴發生後，有些避險基金慘賠、有些卻大賺的原因。
而現在銀行也遇到了左右為難的新客戶。以前如果銀行有問題，客戶都會希望他們趕快解決。但既然投資人現在可以持有銀行股份的「空頭部位」，那麼銀行愈慘，對投資人不就愈有利？
FSA 執行長Hector Sants表示，就算這波信貸危機過去，銀行市場也不可能完全康復，但他認為銀行將會開始「控制自己的行為」，以過去銀行傳統的運作方式來運作。
銀行們的選擇不是太多。因為信貸緊縮，使他們無法像過去那樣，很輕易就能籌得資金來放貸，或是再設計複雜的金融商品。銀行可能得回歸到基本，當局將更加嚴格管理，而CDO的市場可能已走到末路。
銀行現在不願意與彼此交易，因為他們擔心對方可能持有未公布的 CDO商品。他們也不願意借款給彼此，因為他們手頭上需要足夠資金，也怕對方會還不出來。
銀行間的猜疑氣氛，從倫敦銀行同業拆借利率(Libor) 居高不下就可以看出。 Libor現在己經逼近6%，而英國央行10日才剛降息 1碼，基準利率來到5%。
不管公開與否，現在銀行都應監管機關要求，正在準備資金來改善資產負債表的情況，有些國家的主權基金己經對歐美銀行注資，許多投資人更是樂見其成。
資產管理公司 Royal London Asset Management投資長 Robert Talbut也認同，銀行需要增加儲備資金。「很明顯這是當局的要求，所有人也都希望銀行界能站得更穩。要有堅強的銀行業，才可能擺脫目前的信貸問題。」
金融業若要重新出發，銀行不應再拒絕與彼此交易，也應攜手改善己經奄奄一息的金融市場。不過信貸危機還沒有結束，金融體系的複雜結構一時之間也很難改變。 Smith指出，有許多大型企業其實也己經在金融市場中參了一腳，而且不受監管。「保時捷(Porsche) 就有一位操作避險基金的財務總監，他們從金融交易中賺的比賣車還多。」Smith說。
(黃 欣)
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