主權財富基金為何方興未艾

孫 燦

    主權財富基金是指一國政府成立專門機構對國家財政盈余與外匯儲備盈余進行管理運作的投資基金。近年來，主權財富基金迅速壯大，規模超過對衝基金和私募基金，引起國際社會的特別關注。有人甚至斷言，主權財富基金正在改變全球的金融格局。

規模已超對衝基金

    由于主權財富基金主要來源于外匯儲備盈余和自然資源出口盈余，有人戲稱之為“石油和自然資源基金”。它不同于傳統的政府養老基金，也不同于那些簡單地持有儲備資產以維護本幣穩定的政府基金，而是一種全新的專業化、市場化的進取性投資基金，除進行股票、債券、房地產等風險性投資外，目前已大幅涉足股權投資，以追求自身利潤的長期最大化。
    主權財富基金最早出現于上世紀70年代，但其爆炸性擴展卻是近年來的事。目前，主權財富基金的蹤跡遍布世界各地。據不完全統計，截至2007年6月底，已有25個國家設立了主權財富基金，另有一些國家如日本、印度正在醞釀成立。
    由于資金來源于國家，主權財富基金實力均較為雄厚，如阿聯酋的阿布扎比投資局轄下的資金資產達8750億美元，位居世界第一，新加坡政府投資公司資產4300億美元，挪威政府石油基金3560億美元，超過很多國家一年的國內生產總值。今年9月挂牌成立的中國投資公司資產也有2000億美元。當前，全球主權財富基金約有2.5萬億美元，接近全球外匯儲備的一半，其規模已超過對衝基金和私募基金。

美元貶值與外匯儲備過剩成重要推動力

    主權財富基金的迅速崛起與當前世界經濟結構性變化以及各國內部發展需要密切相關。近年來，世界經濟持續增長，新興市場國家經濟增勢迅猛，加上國際油價持續居高不下，新興市場國家和產油國積累了大量外貿盈余或石油美元。目前，亞洲國家外匯儲備超過3.3萬億美元，中東石油美元高達2萬億，這為主權財富基金提供了源源不斷的資金來源。
    美國國債收益率過低，是主權財富基金迅速發展的重要刺激因素。過去，無論是產油國還是貿易順差國，大多以購買美國國債作為主要投資和保值方式。隨著美元近年來不斷貶值，投資美國國債的收益已不如先前那麼有吸引力。外匯儲備大國轉而尋求把外匯儲備轉變成投資基金，投向風險較高，收益更高的資產，以達到保值、升值的目的。
    主權財富基金興起的另一重要因素是新興市場國家的金融穩定能力提高。經過上世紀90年代的金融危機，新興市場國家普遍擴大外匯儲備以保持金融穩定。進入新世紀，新興經濟體的外匯儲備年增20%，各國積累的外匯已大大超出穩定本幣的需要量。中國、韓國等亞洲國家面臨貨幣升值的壓力，成立外匯投資公司有利于衝銷國內市場過剩的流動性，防止經濟過熱，緩解本幣升值壓力。而對于俄羅斯及中東國家來說，他們建立投資基金還為了配合國家發展戰略，減少對資源產業的過分依賴和能源價格波動的幹擾，保證國家收入的多元化。

可能改變全球金融格局

    巨額資金由官方儲備向主權財富基金轉移，反映了當今國際金融力量和資本流向的巨大變化。據摩根·士丹利公司預計，主權財富基金每年以4500億～5000億美元的速度遞增，到2011年，主權財富基金有望超過全球官方外匯儲備總額。
    由于資金規模巨大，主權財富基金大有成為未來國際投資領域主導力量的潛力。今年以來，主權財富基金在頻繁參與重大公司購並行動中已顯示出超強實力。今年5月，尚未正式成立的中國投資公司投資30億美元購買美國黑石集團10%股份。7月，中國國家開發銀行出資30億美元參與英國巴克萊銀行對荷蘭銀行的收購。同月，卡塔爾的基金公司以218億美元收購了英國的連鎖店Sainsbury。主權財富基金一擲億金，其大手筆非一般投資公司所能為。
    主權財富基金的興起，使得新興市場國家正從發達國家的債權人轉變成資產所有者。華爾街的投資者認為，主權財富基金將使國際金融市場的權力重心發生根本性轉移，全球金融市場格局將從美國單極支配向歐亞國家和產油國共同參與的多極體係轉變。美林公司國際經濟研究部主管帕特萊斯表示：“發展中國家顯然已經成為金融投資的強勢力量。全球的金融權力中心已不再屬于美國。”
    從所有權角度看，主權財富基金的興起也將使世界經濟重心從私營部門轉向國有部門。美國財政部估計，當前由各國政府控制的金融資本（外匯加上主權財富基金）約有7.6萬億美元，相當于全球總產出的15%。長期居于主導地位的跨國公司將面臨實力更強的政府投資基金的競爭，這將使資本主義市場規則受到重大挑戰。

西方國家充滿戒心

    由于主權財富基金規模龐大，且有國家背景，其投資方向無疑牽動各方敏感神經，更兼其運作通常較為隱秘，從而為其蒙上神秘的面紗。目前，除挪威銀行投資管理公司每年公布年度報告和投資收益外，其他主權財富基金大多不對外披露其資產規模和具體構成，外界難以窺其全貌。
    隨著主權財富基金大量購買西方公司或在歐美國家的私人股權投資公司持股以及收購歐美港口等，其已成為西方國家防范和關注的對象。西方擔心基金擁有國將這些基金當作金融武器，威脅西方國家經濟安全，因此出臺了一係列限制措施。
    2007年7月，美國《外國投資與國家安全法案》生效。在涉及外國政府或國有公司參與投資時，該法案授權美國“外國投資委員會”進行為期90天的調查，直至認定該投資不會危及美國國家安全，其目標直指主權財富基金。德國也正在考慮成立一個類似美國“外國投資委員會”的機構，對外國基金收購行為進行嚴格審查。德國財長稱，電信、銀行、郵政、物流、能源和金融機構都屬于禁止外國資金介入的“本國經濟王冠上的明珠”。歐盟貿易委員曼德爾森建議，為保護具有戰略意義的歐盟公司不被主權財富基金收購，歐盟可考慮實施“黃金股份”制度（該制度最早在英國創立，是指政府在公司內持有的帶有特定權利的股份。這種股份份額很小，通常為一股，但對公司重大戰略決策擁有發言權和否決權），使政府對一些涉及重要敏感行業的外來投資擁有否決權。今年10月，7國集團財長會議專門討論了主權財富基金並委托國際貨幣基金組織研究這一問題。
    西方國家對主權財富基金的警惕，不乏意識形態因素作祟。因為早在中、俄成立國有投資公司之前，主權財富基金就已存在，西方並未特別關注，而在中俄加入主權財富基金俱樂部後，西方關注倍增，防范有加，這就不能不說有冷戰思維夾雜其中了。（編輯：趙利根）

備註:http://big5.xinhuanet.com/gate/big5/news.xinhuanet.com/banyt/2007-11/28/content_7159716.htm

 從馬政府有意成立主權基金作為救市或健全資本市場的手段來看，匆促的決策令人驚訝。若與新加坡主權基金運行的架構和機制做一對照，台灣主權基金大概除了「憨膽」的膽識不缺之外，其他諸如資金、法制、投資策略、委託機關、治理原則、監督制度、風險控管、績效考核等無一不缺。

      事實上，新加坡主權基金的成功，除了上述台灣尚缺的各項條件之外，還在於新加坡是個廉能兼具的政府，且支持政府運作的是高度有效率的文官體系。這些是台灣政府和官僚體系長期被詬病的地方。當主權基金不能擺脫官僚顢頇、特權干預、政商勾結等「看得見的手」介入所造成的弊端時，主權基金有過多的營運風險須要面對，要孕育出手人肯定的主權基金是緣木求魚的。例如以具有廣義主權基金概念的的退撫基金而言，即因投資不當造成今年上半年嚴重虧損300億，不僅傷害82萬軍公教人員權益，官僚卻不需為此負責，這更顯見制度的失能。而四大基金除了退撫基金之外的基金（中華郵政、勞退、勞保基金）長年以來委託代操績效亦很少打敗股市指數大盤，更也說明了當前「準主權基金」運作績效的不良與弊端重重。這是對主權基金的愁。

      其次，主權基金涉及高風險的經濟環境和金融運作模式，具有高度的不確定性，管控不當的結果全民的財富將無情的風險吞噬，或可視為對主權基金的怨。以中國主權基金中國投資有限公司（China Investment Corp.，簡稱中投）為例說明。從次貸風暴引發的華爾街危機到當下的全球金融風暴，以及中國主權基金從去年入股危機波及的銀行到今日巨額的損失，亦提醒我們需又高度的風險意識。尤其近日中投公司及其下屬的公司在對摩根史坦利（Morgan Stanley）、百仕通集團（Blackstone Group，亦稱黑石集團）和巴克萊集團（Barclays）等公司的大筆投資出現嚴重虧損（單就摩根史坦利部分就有100億美元的赤字），呈現了主權基金的高風險面貌，這些虧損不僅備受輿論批評，也引發了中國內部是否該有主權基金以及如何管理和利用主權基金的激烈討論。

      再者，以央行總裁彭淮南的發言來看，擬成立的台灣主權基金，似乎以像早年的淡馬錫一樣，以對內投資策略性產業為主，和一般以彰顯「主權」或「主權國家」（Sovereign state）的對外投資有所不同。對內投資的模式，是政府把手伸進市場，接受投資或注資的企業或有受到政策保護的質疑，也對未被投資的企業形成了不公平待遇，並干擾了市場的運作。這可稱為對主權基金的哀。

      總之，從馬政府想要設立主權基金角度看，馬政府和台灣社會又走到了對立面。社會上反對的聲音並不是「妖魔化」主權基金，而是反映了他們內心深處對政府設置主權基金一事的疑慮。這些批評和疑問除來自於對政府廉能和信心的不足之外，主要還來自於主權基金的政府背景和干預市場的特性，以及這兩者的交互作用，讓論者認為現在成立主權基金不適宜。尤其，主權基金可視為是「國家資本主義」（State Capitalism）的新變種政策工具，以政府擴權、集資、決策和支配的方式遂行「大政府的國家意志」，若有高度和長遠戰略性國家發展遠見的支持，以及一個兼具廉能、透明和效率等優點的政府來配合，主權基金或許還有戲可唱，對外投資也可以彰顯台灣作為主權國家的意義，但是在連政府決策體系對於成立的目的、來源、用途等還不清晰下急就章推出，加上對原有「準主權基金」運作弊端尚未根除，當然無法換取人民和社會對此政策的支持。也就遑論人民對過去政府決策黑箱作業、四大基金或出現嚴重虧損或績效不佳、新近他國主權基金投資失敗陰影等恐懼了。

      從新加坡經驗來看，主權基金的有效運行需要一個廉能和深受人民所信任的政府，以及與主權基金配套的架構和運行機制等，少了這些充要條件，主權基金是個時機未到位的假議題，不僅對台灣經濟沒有實質幫助，還會斨傷馬政府的威信，甚至還會把國家財富付之東流。成立主權基金，在時機與條件未到位、還未準備好之前，萬萬不可。

日前，總統府財經顧問小組拋出應該考慮設立主權基金的政策，結果立即引起國內各界的熱烈討論。我們認為一方面主權基金的金額龐大，以國外的經驗來看至少都在數百億美元以上，所以此一政策應該要從長計議，在還沒有獲得國人共識之前，不宜冒然設立。更重要的是，目前提振國內經濟最重要的應該是要加強國內投資，因此目前討論成立主權基金投資國外，似乎對於國內衰退的經濟並不能有直接的幫助。

        一般來說，成立國家主權基金的目地有三個：第一、投資於國內外的股市，這是純粹以盈利為目地；第二，投資於國內外重大工共公程的開發，若投資在國外主要的目地是在盈利，投資在國內則是為了加速國家的建設。第三，購買國外的原油或其他策略性商品，此投資主要目地是在保証未來在此一資源上能取得穩定的供應。其實以第一、第二個目地來看，國際上主權基金真正賺錢的基金很少，新如坡淡馬鍚很非常少數的例外。而且，政府存在的目地應該是提供民眾一個穩定的經濟環境，而不應該直接以盈利為其最終目標。再就第三個目地來看(取得穩定的原油來源)，這一個目地當然是很重要的，但是我們可以利用其他的方式一樣可以達成此一目地，而不需要以成來主權基金的方式來達到此一目地。比方說，為確保未來石油穩定供應，政府可以出面協助中油或台塑石化與產油國簽署長期的供油契約，而不必一定要以主權基金取得股權的方式來達到此一目地。(就我的觀點來看,台灣在經濟層面還是落後於許多開發中國家,資金上的不足無發支應主權基金;此外,央行的官方儲備屬於國人的負債,因其為"本"更不應拿去做為投資國外的資金準備)

        再說，使用主權基金並不是沒有成本的。比方說有人建議拿出央行的外匯存底來成立主權基金，對於此一說法我們同意央行彭總裁的觀點，即外匯存底是央行對國人的負債，同時也是發行新台幣的發行準備，其有很重要的穩定金融的功能，因此在使用外匯存底時必需非常的小心。一九九七年亞洲金融風暴台灣能逃過一劫，最主要的原因之一就是台灣擁有大量的外匯存底，而且台灣政府在管理這些外匯存底十分小心，所以新台幣才逃過國際投機份子的狙擊。現在，我們看到以美國為首的西方國家或多或少都遇到了金融風暴的問題，但是身在台灣的我們卻不擔心台灣也可能會出現金融風暴的問題，最主要的原因就是因為我們長久以來一直就有一個穩健的匯率政策，以及有一筆金額龐大的外匯存底。

        由上述的分析來看，成立主權基金其實是弊是遠大於利，所以是否要成立主權基金真是需要更多的討論與分析才行。但是另一方面，我們認為就現階段振興經濟的方案來看，其實是否成立主權基金的政策根本不應該是目前國內施政的主要目標(本人認為不應以營利為其設立之目的,應該要具體地列出此組織設立的動機,加以討論)這是非常清楚的。因為，在國際金融風暴的影響下，全球都出現資金不足的問題，台灣也不例外。也就是說，我國目前最欠缺的是資金，尤其是投資在重大建設上的資金，而馬政府在總統競選時主張愛台十二建設大約要投入近四兆的投資，其中四成以上需要由民間投資。因此，目前最需要的是引進資金，而不應該是成立主權基金，然後再把錢拿到國外去花。

        但是，在國際經濟不景氣，且國際金融收縮如此嚴重的情況下，我們應如何做才能吸引外資進來台灣投資呢？我們認為最佳的方式應該是提出幾個重大的公共工程計畫，讓國外的資金進來投資。因此我們建議馬政府應該要在愛台十二建設中，找到一兩樣具有吸引力的旗艦計畫，例如桃園航空城，然後利用這一些旗艦計畫一方面去吸引國際的資金進來，一方面也可以同時邀請有經濟的國家來參與愛台十二項建設。比方說，新加坡的樟宜機場是國際上經營最好的機場之一，因此我們一方面可以邀請新加坡來協助參與台灣挑園航空城的計畫；另一方面，我們也可以邀請新加坡的淡馬鍚來加入投資的行列。如此一來，台灣不但可以獲得新加坡的協助，一方面我們也可以達到吸引外資來台的目地。我們認為這才是現階段台灣政府拚經濟的最佳策略。(聯合報，民意論壇，2008.10.7)