2021-01-18 17:10:10聖天使

從恐慌到貪婪 狂歡之後 全球股市何時崩盤



2020年初,A股千股跌停,美股熔斷,歐洲日本暴跌,全球資本市場一片恐慌。但一年過後的今天,「恐慌」已經徹底被「貪婪」取代。股市不斷創新高,比特幣突破4萬美金。

從2020年至今,世界經濟大減速,各國紛紛使出了印錢大招。全球範圍內已有超過50家央行降息,超過60%的經濟體利率不到1%,部分地區和國家進入負利率。

根據據彭博經濟研究的數據,美聯儲、日本央行、歐洲央行與英國央行光是2020年在量化寬鬆政策上就投入了5.6萬億美元。


借錢總是要還的。

現在大家都在擔心一個問題:清算什麼時候到來?以何種方式到來?市場何時崩盤?

前幾天看了一遍《大空頭》,有一點蠻有意思。和2008年危機相比,當時是發現風險的人少,現在是大家都知道泡沫已經吹起,但沒有人知道會如何終結。

大家都是在疑惑中看空做多,今朝有酒今朝醉,推着股市越來越高。

全世界都盯着美聯儲,在12月的一次議息會議結束後,美聯儲多位官員提到縮減購債規模,大家汗毛直豎。

《華爾街日報》日報記者把關於縮減購債那句話裡面的每一個詞都追問一遍,讓發言者解釋到底是什麼意思?

美國貨幣政策什麼時候轉向?轉向5、6次之後,就是市場下行之時。我相信,在保羅沃爾克之後,沒有美聯儲主席有勇氣這麼幹。




全球大放水 美聯儲不敢關水龍頭

截至2020年12月,美聯儲的資產負債表達到創紀錄的7.4萬億美元,疫情之前是4萬億美元左右。

6月中旬之後,美聯儲資產負債表的規模收縮,從最高71690億美元下降了約2480億美元。

德意志銀行分析師Steven Zeng認為,這反映出疫情緊急流動性工具逐漸退出了,並沒有體現結構性變化。隨着量化寬鬆和其他貸款工具的實施,美聯儲資產負債表規模到年底會再次攀升至8.3萬億美元左右,為2020年初的兩倍。

有人會覺得,這是一個非常龐大的數目,沒有什麼增長空間了。

沒有最高,只有更高。

其實,相比歐洲央行和日本央行,美聯儲資產負債表規模占GDP的比例還是比較低的。如果美聯儲資產負債表規模占GDP的比例真的達到歐洲央行和日本央行的水平,那美聯儲的資產負債表現在分別會是11萬億美元和25萬億美元。




隨着美聯儲將利率降至零,且祭出無限量QE,關於美國經濟逐漸「日本化」的討論也越來越多。

什麼叫「日本化」?就是「三低三高」並存:低利率、低通脹、低增長、高福利、高貨幣、高債務。有分析說,在未來十年甚至更長時間裡,美聯儲與其他央行的資產負債表將會繼續呈爆發性增長。

德意志銀行美國首席經濟學家預計,美國債務與GDP之比到2020年會超過100%,到2030年將接近140%。

經濟學家Chris Hamilton還特意對比研究了美國和日本的零利率政策,他發現,無論具體的危機是什麼(福島核泄漏、911、金融危機等),危機導致的結果都是一樣的:為刺激經濟,央行大幅降低利率,債務越發便宜,從而刺激債務爆炸性增長。

這就是弗里德曼貨幣理論的深刻影響。

市場普遍預計今年年底美聯儲總資產可能飆升至10萬億美元。


刺激政策何時退出?

經濟危機後,寬鬆貨幣政策退出普遍要在經濟底出現後30個月以上,量化寬鬆政策退出的時滯則更長(長達6年)。

1980年「滯漲」危機、1990年儲貸危機和2000年互聯網泡沫,美聯儲分別在經濟底出現後第30、34和30個月才開始加息,2007年金融危機開始使用量化寬鬆政策,直到2014年9月才最終退出。




經濟修復需要時間。

量化寬鬆政策短期不會退出,寬鬆的流動性環境會持續存在。在經濟未能有效復甦的情況下,央行過早的退出寬鬆政策會導致經濟增速再度回落和債務問題爆發。

過早、激進的退出寬鬆政策後果怎麼樣?債務危機爆發。

2010年始,經濟還沒有擺脫困境,失業率沒有明顯回落,但全球大多數央行和政府都開始放緩經濟刺激的步伐,比如美國退出了第一輪QE,歐盟第二階段QE結束,中國加息收緊貨幣政策。直到五個歐洲債務國主權信用危機爆發,歐央行才在2011年11月推出新的資產擔保債券購買計劃。

2020年12月,聯邦公開市場委員會(FOMC)一致表示,它將繼續進行每月1200億美元的資產購買——800億美元的美國國債和400億美元的MBS。

直到美國實現充分就業,物價穩定,也就是經濟確認復甦,美聯儲的政策才會改變。但是鮑威爾拒絕說明他們會參考哪些指標。

鮑威爾在會後發言中表示「通脹上升還需要一些時間」,「美聯儲不會對一時的價格上漲做出反應」,「若收縮購債規模,將提前很久發出警告」。

從中長期的視角來看,中國本輪政策刺激相對比較克制,這更有利於危機後經濟可持續增長和人民幣資產質量,吸引長期資金而非熱錢的流入。

全球在放水,中國放得少,又在國際化,資金在流入中國。




日本高負債 股市卻創出新高

流動性泛濫會將我們帶到哪裡?日本是一個好的樣本。

崩盤不會輕易到來。

2021年的1月14日,日本有兩個大新聞,由於疫情高發,宣布全面封國,禁止所有外國人入境。同時,日經225指數再創新高,日經指數在不斷刷新1990年之後的新高。疫情已經被資本市場遺忘。

2020年3月,日本股市最低跌到16358點,2021年1月14日,最高來到28984點,漲幅77%。

以前日本股市有多慘?巴菲特曾經說過,絕對不會買日本公司。但在2020年8月巴菲特的伯克希爾-哈撒韋公司(Berkshire Hathaway Inc.)投資了五家日本貿易公司。收購了伊藤忠公司、丸紅公司、三菱公司、三井物產和住友公司略高於5%的股份,總計60億美金。

從去年到今年,巴菲特通過發行日元債券,共分兩次從日本人手裡借了6250億日元,相當於60億美元左右——正好是巴老買這些股票花的錢。這些借款的期限從5年到30年不等。5年的借款利息只有0.17%。而30年的利息也只有1.1%。巴菲特就是用這種極低利率的借款買了這些日本公司的股票。

早在幾十年前,巴菲特說過這事,借錢買日本公司的股票,巴菲特還是知行合一,言行一致。在一次活動中,有人問到日本股市,巴菲特表示日本10年期貸款利息是1%,但日本公司ROE太低,管理層不重視公司回報和小股東利益,他不喜歡。在日本借錢買股票,努努力賺到1%以上就等於空手套白狼。雖然在日本暫時沒有投資,但只要利率一直這麼低,他會一直找下去。







2020年11月,日本央行持股總值已攀升至45.1萬億日元(合4340億美元),首次超過日本政府養老投資基金(GPIF),成為日本最大的股票持有者。

前日本央行行長白川方明最早在2010年10月提出,將央行購買股票ETF作為貨幣寬鬆政策的一部分,規模定為每年4500億日元。此後,隨着安倍晉三的量化和質化寬鬆計劃不斷推進,日本央行對ETF的購買也越來越「着迷」。

現在,日本政府、日本央行是日本股市最大的多頭。

這市場,到哪兒說理去。這是什麼市場化?!




大放水沒有大通脹 錢去哪兒了?

日本瘋狂印鈔是跟美國人學的。

2002年,還在普林斯頓大學擔任教授的本-伯南克(Ben Bernanke),針對當時深陷債務通縮的日本,提出「直升機撒錢」理論。

伯南克為日本設計了三種「撒錢」方案。大意都是讓央行無中生有,直接給財政部打錢。

伯南克信誓旦旦的對日本人說,按照他的理論,肯定能夠解決你們的通縮問題,日本式長期通縮環境絕對不會在美國出現。

但是日本人被美國坑怕了,表示我信你個鬼,美國佬壞得很。

巧的是,伯南克後來居然當上了美聯儲主席!

2006年,伯南克接替格林斯潘(Alan Greenspan)就任美聯儲主席。

2008年9月,雷曼兄弟倒閉,美國信貸市場急劇冰凍,整個金融環境陷入急劇通縮趨勢。




作為研究大蕭條的專家,伯南克立即啟動了大規模的QE(量化寬鬆),在美國開始實踐他的「直升機撒錢」理論,在第一輪QE結束後,為了防止債務通縮反彈,又實施了第二輪、第三輪QE,直到2014年9月「撒錢」才終止。

所以伯南克有個外號——「直升機本(Helicopter Ben)」。

但今天回過頭來看,看起來荒唐的「直升機撒錢」理論在實踐中居然是對的,QE政策確實將美國拉出世紀大蕭條的通縮深淵,而且沒有造成通脹。美國和歐洲的通脹都在2%的水平波動,日本更低。

日本一開始是拒絕的,但看美國人試驗通過了,立馬跟進。

2001年以來,日本常年通縮又不敢印錢,2013年看到美國撒錢沒有出現通脹,開始效仿。

很多人會問,印了這麼多錢,為什麼沒有沒有大通脹?

    一是貨幣乘數降低,投資意願減少。基礎貨幣多了,但是如果貨幣乘數和流通速度下降,那麼派生出來的貨幣就沒有等比例放大。下面這張圖可以看出,2010年之後日本基礎貨幣增速遠超流通中貨幣餘額。

    二是大部分錢到了資產端。固定資產投資、房地產、債券、股票、比特幣、黃金這些資產在近年來同步上漲。所謂的資產荒,根源在於錢太多。這一趨勢沒有終結的跡象。

股市大漲、比特幣大漲,都是這麼鬧的。




流通中貨幣增速低於基礎貨幣增速

通脹是存在的,只不過現在的通脹是在資產端,而CPI之類的指標統計的對象是物價,所以看起來全世界都沒有通脹。


還是以日本為例。

因為國內消費不足、投資市場狹窄、勞動生產率下降,日本寬鬆財政政策和貨幣政策放出的資金相當大部分都儲蓄起來。

2017年5月16日日本總務省發表「家計調查報告」,2016年2人以上家庭平均儲蓄率高達1820萬日元(相當於人民幣109萬),60歲以上的家庭平均儲蓄額是2385萬日元(相當於人民幣143萬元)。

日本瑞穗證券預測,日本老年人總計持有11萬億美元金融資產,這些資產存在於銀行、債券、股票和信託等金融產品中,而不是土地、房地產等實物資產。2017年日本總債務9萬億美元,90%以上持有在日本國民手中。日本人均保單數達到4個,是世界上人均保單數量最高的國家。


錢去了哪兒?投資、存錢、買保險。

而且,逐漸從實物資產變為金融資產。最近有一個統計,說隨着嬰兒潮一代人老去,這個趨勢會越來越明顯,因為嬰兒潮那代人偏愛實物資產。

為什麼以前容易發生通脹,因為金融體系沒有那麼發達,沒有那麼多的金融資產、蓄水池沒有那麼多。現在我們甚至搞出了比特幣這種突破想象的東西。

信用貨幣時代進化到現在,在央行和政府眼裡,貨幣只是一個工具,為了達成自己的政策目標,一切皆有可能,金融變的越來越複雜。

如果全世界沒有大的技術進步,沒有新的增長引擎,在可預見的未來,日本的現在或許就是世界的未來。

接下來,資本貨幣市場會越來越興旺,刺激政策的退出最晚也要在兩年之後,但股市的調整大概率會提前到來。另外一個需要擔心的問題是低收入國家的債務。---(葉檀財經)


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