2021-01-12 17:17:05聖天使

知名金融學者香帥:2021年財富指南



香帥(唐涯),知名金融學者,原北京大學光華管理學院金融系副教授,著有《香帥金融學講義》《錢從哪裡來》等暢銷書。


一、從2020看未來經濟,金融趨勢的三個重要因素

時值今年這樣一個非常特殊的年份,很高興今天能與大家分享我所看到的未來。

「我所看到的未來」這個詞聽上去有點抽象,用一個大家很熟悉的場景來講,就是在金融市場和資本世界裡我所看到的未來。


1.2020年的經濟與資本

對於魔幻的2020年,大家都已深有體會。

經濟方面,哀鴻遍野,第一季度中國的GDP增速下行至-6.8%,是中國經濟近20多年歷史首次出現負增長。

此外,全球經濟都出現了負增長,而且在第二季度的勞動力市場,勞動力失去的時間是4億小時。

資本方面,資本市場一眼望去春暖花開。美國納指在不斷地創出新高,數字化巨頭如亞馬遜等公司的財富也在暴漲。


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2.特斯拉股價的秘密

在資本市場的勝利號角中,聲響最大的是一個很小的車企,特斯拉。

全球第一大車企是豐田,其年產量和銷量是1000萬輛。雖然特斯拉2020年在上海、德國建立了工廠,但銷量也不過80萬輛。

但是,就是如此小型的一家車企,今年的估值已經達到近5000億美元,相比之下全球第一大豐田才是2000億美元,特斯拉的估值超出豐田2倍之多。

這真的讓人大惑不解,到底是市場錯了?估值模型錯了?還是汽車行業的時代變了?

其實,特斯拉的股價里包含着,關於未來經濟、金融趨勢的三個重要因素:增長分化、負利率和顛覆性的敘事。


二、增長分化成為趨勢


1.分化是增長的負產品

分化這個詞聽上去很扎心,實際上自人類有增長以來,分化就跟我們如影隨形,可以說分化是增長的附產品。

從人類史上看,從來沒有一個時刻像過去30年這樣,分化得如此嚴重。

1978年時,美國社會被喻為紡錘(棗核)形,中間階層特別穩定。當時,美國財富版圖上1%的人,占有全球財富的比重是20%,今天這個數字是37%。


前10%的人,即所謂的富豪階層或精英階層,當時大概占據30%多的比重,今天是67%——10%的人口占據67%的財富比重,這不僅是美國的現狀,而且也是全球趨勢。

另外,在美國財富版圖上有50%的人基本不存在,即財富為0,而這批人在70年代還有3%。

原因除了2008年次貸危機外,還有2020年的疫情衝擊,讓他們的財富版圖直降為負數,這意味着他們家裡沒有資產,只有負債。


2.數字化是一種高度偏向性的技術進步

為什麼會發生如此極端的分化?

就要回到一個讓人愉快的詞語叫「技術進步」,或稱之為數字化。

每個人對數字化有着非常深刻的感受,過去三十年通過技術化、信息化和智能化的演變,使人類的生活水平和質量逐步得到改善,且發生了天翻地覆的變化,人類擁有了前所未有的便利。




但是,大家沒有意識到的是,數字化的技術進步,是一種高度偏向性的技術進步。

過去我們有種錯覺,就是以為只要是進步就像陽光一樣,是普照大地式的,但是陽光普照大地的時候還有樹蔭、樓房產生的巨大陰影,還有看不到的地方。

數字化就是這樣一種技術進步,實際上會讓很多人受到損害,我稱之為 missing middle(消失的中間層)。

比如,美國的精英層和富豪層一直在增長,而位居中間自以為是、堅忍不拔(占比50%—90%)的中產階級,從70年代末到80年代再到今天,他們的財富占比從37%一路下降到22%。同樣的趨勢也發生在中國乃至全球。


為什麼會導致這個結果?

其中最重要的一個原因就是數字化、信息化後,過去所謂的白領工作,比如文書處理甚至基本會計(標準的中產工作),都在現代的技術衝擊下慢慢變得可編碼化,慢慢地被計算機和人工智能替代。


3.賺錢能力也在極大的分化


① 勞動力市場的極化

之所以中產階層被擠壓得非常厲害,因此勞動力市場出現了一個極化的現象,要麼中間層不見了,要麼就上升到醫生、律師、大學教授、企業的高管等一些具有創意型的工作。

上升的這些人收入越來越高,另一些低技能的人就只能下沉,雖然他們保住了工作崗位,但是收入越來越低。


例如,80年代,美國的普通職員與企業高管的收入之間的差距大概是10倍左右,而現在已接近100倍左右。這也是全球趨勢,歐洲稍微好一點(Piketty和Saez(2003)指出,1970年,美國前100名CEO的薪水大約是平均薪資的40倍。到2000年,這些CEO的收入幾乎是平均工資的1000倍)。


② 企業組織形態的漸變

除了對勞動力市場的衝擊以外,數字化還改變了企業組織形態(是指企業的組織形式,存在狀態和運行機制)。

如今,大家生活在一個平台主導的年代,例如出門用滴滴,吃飯用美團,網購用拼多多或淘寶,社交用微信,這些都可以統稱為數字化平台。在數字化的浪潮下,企業的形態也漸變得不同以往。


在我今年的新書里有講到,數字化的本質就是不斷地規模化和標準化,而標準化的下一步就是規模化。看似簡單的步驟,卻發揮着極大的馬太效應,使組織形態真正實現越大越強且大而不倒。

平台是一個具有自演進能力的組織形式,平台越來越大,而平台的所有者的收益會越來越高,而其他小的企業存活就越來越難。

「每一個烏雲都鑲着金邊,每一道陽光也都帶來陰影。」


數字化發揮着它的兩面性,給人類生活帶來巨大進步的同時,也造成了勞動力市場的分化。

人們賺錢的方式和企業增長的方向業已分化,只有在數字化軌道上的企業和個人才有機會獲得上升的路徑,增長的機會和果實也越來越集中在少數企業和個體身上。


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③ 在股市看了熱鬧,卻漲了寂寞

2014年之前,納斯達克(代表科技企業)和道瓊斯(代表藍籌企業)是同漲同跌,只不過幅度大小不同而已。

但是,從2014年開始發生了巨大的分化,納指一路向上,而其它的股指漲幅微弱似停止。其中,納指的漲幅基本是集中在頭部企業,這是一個很有意思的轉折點。

即便納指又創新高,但其上升曲線也是呈分化狀的。


現在有一個詞語叫Big Five,類似谷歌、臉書、蘋果等五大數字化企業,和標普500其餘的495個企業分化為兩層。

納指的漲幅,基本上集中在這五家企業,一共漲了47.6%左右,近一半之多,而其他企業卻基本上沒有變化。不難看出,分化越來越嚴重。

不但行業分化,而且同一個行業里會趨向那些巨頭再繼續分化。


三、利率下行,從未停歇


1.消失的財富矯正器

低利率化也是過去30年大家在見證的事,而且我們很快也會面臨零利率或負利率的時代。利率是資金的價格,低利率意味着貨幣的價格更便宜。

財富累積到一定的階段後,會產生激烈的分化。資本的收益率高於勞動收入的增長,越有錢的人會越來越有富有。

雖然人類財富的增長從來沒有停止過,但會出現一些機制進行矯正。


大半個世紀以來,是人類歷史上最好的和平年代,二戰後全球已無大規模的毀滅性戰爭。聽上去像災難的戰爭、瘟疫是人類面臨的大麻煩,儘管我們在感情和倫理上不願意接受,但它們卻一直都是人類財富不平等的矯正器。

死亡、大規模的瘟疫會導致人口數量的下降,提高勞動力成本,降低資源價格,還有就是破壞存量資本(不論擁有40間還是4間房屋,一場戰火過後全都回到同一個起跑線)。

如今在核武威懾的年代,這些矯正機制已消失無影蹤。


2.逆周期調控經濟策略

70年代左右,人類又解鎖了一項新功能,步入信用貨幣時代,央行及政府機構掌握了更大的逆周期調控經濟的權力。

當危機(豬流感、埃博拉及新冠肺炎)來臨,經濟停滯時,央行進行逆周期調控,放更多的水(貨幣)到市場上。

簡單的經濟學邏輯告訴我們,供給增加,需求不變的情況下,價格下降也就是利率下降。而這些操作,在過去的幾十年裡屢見不鮮。


1999年至2000年,在科技泡沫破滅之後,美國開始刺激經濟,利率一路下行。而美國作為全球利率的領頭羊,全球利率也隨之下行,歐洲的經濟增長放緩,也是採取量化寬鬆的手段。

2008年的次貸危機,2012年的歐債危機,依舊是採取大水漫灌的刺激措施。

2020年,新冠疫情措不及防來臨,全球各國的央行、財政部又加大力度放水。


今年3月到6月之間,美聯儲釋放6萬億美元刺激經濟,是2008年的兩倍之多。歐洲也一樣,這意味着為了應戰一場史無前例的疫情,全球也制定了史無前例的貨幣寬鬆政策。

資產的價格等於現在和未來創造的現金流折現價值的總和。

貼現率是根據市場利率決定,利率下行,分母越低,意味着資產的價格越高。利率越下行,越有利於富人的資產價格爆漲,利率下行有利於誰,已是不言自明。


今年,我們做了一次財富調研,得到的結果是:後疫情時代,很多家庭收入遇到了問題,但是整個家庭的財富並沒有受影響。其所補償來自兩個部分,第一是房產價值的上升,第二是金融資產價值的上升,當然,這些也是源於利率下行。

前面說過,增長是分化的,儘管資產依然存在分化,但不是所有的資產都漲。

科創板、創業板漲得厲害,大藍籌卻不漲,本質上就是增長分化,而增長源於數字化軌道上正在進行的企業。


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3.分化成為趨勢,選擇成為必須

城市也在分化,我在《錢從哪裡來》裡也有提道:2019年真正上漲的只有六個城市,深、廣、北、上、成、杭,是六大A類城市,其他城市的表現非常平庸,三線以下小城鎮的房價反而跌了——資產價格漲了,卻掙不到錢。

同樣邏輯也體現在股市,2007年99%的股票都在上漲,2015年牛市期間,97%的股票都在上漲。

所以,哪怕是一隻大猩猩參與到股市里,也有97%到99%的概率可以賺到一點錢。


2020年,即使漲得最「凶」的一個月也有一半的股票在虧錢。這說明資產利率下行並沒有匯集到所有的資產上,僅是部分資產有收益。

所以,無論是數字化,還是利率下行,都加大了分化的趨勢,這就是歷史的潮流。

2020年的疫情將數字化往前大幅地推進,將利率往下「推」行,分化將更加極端。

當分化成為趨勢時,你有兩種選擇,一種選擇就是「哀嘆該怎麼辦」,還有一種就是「去找到、去選擇哪些可能成為上行的道路」。


华尔街秘籍



四、顛覆性的敘事創造價值


1.「特斯拉敘事」的價值創造

增長分化與負利率集中體現於特斯拉。

車企是工業時代的最後一道壁壘,汽車行業被稱為工業時代的皇冠上的明珠,它不是一個簡單的工業,而是集中了很多的技術,從發動機到組裝,都包含着工業時代最高的技術水平。

所以,如果在汽車行業能夠有顛覆性的變化,比如從燃油時代進入到電動時代,只有顛覆性的敘事在大行業發生,才能支撐起巨大的價值創造。

而汽車是為數不多、以萬億美金來計算的巨大行業,同時大約能夠支撐起1000萬到3000萬的中美工人的數量。


巨大的敘事顛覆力,支撐起特斯拉的5000億美元市值,甚至很多人暢想它能飆升到萬億美元的估值。

特斯拉代表着增長分化里最上層的勝利號角,也占據了增長分化上端的地位。更大更強,負利率對它反而有利。

負利率分母接近0時,意味着對擁有資產的估值來說,只有天空才是上限。


2.敘事是人類經濟現象的一個部分

敘事這個詞很有意思,人們總以為價格都是理性的,其實信念本身,就是資產價格或者是生活的一個部分。

例如,人工鑽石和天然鑽石沒區別,在硬度和純度上都沒任何區別,天然鑽石也不屬於稀缺性品類。究竟是什麼支撐着一顆小小的,以克拉計算的鑽石,動輒數萬、十萬或上百萬的價格?

因為敘事的存在,「鑽石恆久遠,一顆永流傳」,成為了堅貞愛情的敘事,依然有足夠多的人相信。


只要社會上有足夠多的敘事來支撐相應的價值,就有成功的敘事引領經濟現象的案例。

還有一個是比特幣,也是經濟和金融市場特別成功的敘事。比特幣是以反抗傳統的貨幣體系,追求民主自由,倡議要有隱私貨幣體系出道的。

因此,這個敘事得到了如此多的擁躉和支持,流傳得也越來越廣泛。


特斯拉ceo马斯克』


3.特斯拉敘事中的金融思維

特斯拉靠着自身的優勢,增長分化到金字塔尖,構成5000億市值甚至可能會到萬億市值的一個估值。

特斯拉的股票和發展的未來我無法預測,但是它的敘事及其背後閃耀的要素,將會長久的伴隨着我們。而且,我們也會不斷地在其他金融資產上發現特斯拉敘事的影子。

這些是我一再強調的,未來的資產世界就是分化的時代,找到選擇的路徑會變得更加重要。


特斯拉敘事裡包含着金融學最重要的思維,如果我們把看待特斯拉的思維依次拆解,也完全可以放在人的身上。

把人看作一個金融資產,如何使人的價值更大,找到更低的貼現率,讓你成為你想象中和大家預想中的人,守住風險底線,願意承擔高風險,善用槓桿和複利的思維,以及構造自己的信用體系。


在這麼一個金融深化的年代,尤其在不可抗拒一直向前的2020年,我們要面臨的一個現實,就是在分化年代如何做好選擇。

希望今天的金融思維可以伴隨着大家,更好地站在高處理解財富,用身邊的金融現象以高維視角重新理解經濟。

更重要的是,能把這些金融思維運用到日常生活中,幫助我們站在高處重新理解自己的人生,在分化的年代找到自己向上的那條路。---(財經女編輯)


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